Según se desprende del último “Informe de Política Monetaria” del Banco Central, el rezago del tipo de cambio respecto no solo de la inflación, sino también de los rendimientos de los depósitos a plazo fijo en pesos, como actualmente sucede, históricamente contribuyó a la dolarización de los ahorros.

En el “Apartado 7″ del informe de noviembre los economistas del Central “reflexionan” sobre la “dolarización financiera” en base a la experiencia argentina que –señalan- “muestra un proceso casi ininterrumpido de formación de activos externos (básicamente, ahorro en dólares, dentro o fuera del país), constituyendo un limitante para la intermediación financiera”.

En equilibrio, sostiene el documento, la dolarización se explica por la volatilidad de la inflación y la tasa real de devaluación más que por la inflación esperada y la devaluación nominal de los momentos previos a una “corrección cambiaria”.

80 años no es nada

El estudio acopió datos de 80 años (enero de 1939 a diciembre de 2020) para comparar la evolución mensual del rendimiento real a un mes del plazo fijo en pesos y del dólar. A primera vista, se observa una altísima volatilidad, agudizada en lo que el informe llama clusters asociados a correcciones o saltos cambiarios, de los que identifica 7 “episodios”, a saber:

“La primera experiencia considerada es la crisis de 1949 (primer gobierno de Perón). La segunda, la devaluación llevada a cabo por la administración del presidente Frondizi en diciembre de 1958. La tercera es el salto cambiario asociado con la elevada incertidumbre durante la destitución de Frondizi. La cuarta es la crisis de la tablita cambiaria en abril de 1981. La quinta, la incertidumbre cambiaria una vez debilitados los efectos del Plan Austral implementado en junio de 1985. La sexta es la crisis de la Convertibilidad en diciembre de 2001 y la séptima, los episodios de saltos cambiarios que siguieron al mes de abril de 2018″.

En los cuatro últimos (crisis de la “Tablita” de Martínez de Hoz, del Plan Austral, de la Convertibilidad y de 2018) una constante previa a cada devaluación fuer que los rendimientos reales del plazo fijo mensual en pesos superaron los de la tenencia de dólares
El informe resalta que “el retorno real promedio en dólares fue siempre positivo en las etapas correspondientes al episodio cambiario, con diferencias significativas de nivel en relación con el período previo (…) como así también respecto al retorno real del plazo fijo en pesos”.

Un cuadro precisa que las grandes “correcciones” o “saltos” se produjeron al cabo de períodos en que el rendimiento real (descontada la inflación) de un plazo fijo mensual en pesos fue inferior al de la tenencia de dólares.

Pero he aquí que, salvo en los tres primeros “episodios” (bajo los gobiernos de Juan Domingo Perón y Arturo Frondizi), más vinculados a cuestiones políticas, en los cuatro últimos (crisis de la “Tablita” de Martínez de Hoz, del Plan Austral, de la Convertibilidad y de 2018) una constante previa a cada devaluación es que los rendimientos reales del plazo fijo mensual en pesos superó al de la tenencia de dólares.

Cuando el dólar corre de atrás

En el primer caso, ambos eran negativos, pero el rendimiento bancario (-0,66%) era menos negativo que el retraso y pérdida que iba experimentando quien guardaba dólares (1,95%). De igual modo, en la etapa previa a la crisis del Plan Austral, durante el gobierno de Raúl Alfonsin, mientras un plazo fijo daba una ganancia real de 1,81%, la tenencia de dólares llevaba a una pérdida real de 1,05 por ciento. Antes de la crisis de la convertibilidad, las diferencias eran más estrechas, pero siempre a favor del plazo fijo: retorno del 0,53% mensual, contra 0,20% del dólar. Y antes de las devaluaciones de 2018 (gobierno de Mauricio Macri), si bien el plazo fijo daba un retorno real negativo (- 0,47%), el del dólar, también negativo, casi lo doblaba (- 0,88%).

En los cuatro casos, la devaluación que sobrevino viró violentamente los resultados a favor del dólar: 15,34% de rendimiento real contra 0,48% del plazo fijo tras el fin de la tablita, 2,26% versus 0,48% tras el crack del Plan Austral, 8,64% versus 0,5% a la salida de la convertibilidad y 3,64% versus – 0,22% en la devaluación de 2018.

Una nota al pie señala que para los períodos de vigencia de restricciones cambiarias o tipos de cambio múltiple el estudio utilizó la cotización “libre” del dólar. Además, el mismo no brinda un cálculo del “retorno real” del plazo fijo mensual en pesos y del valor del dólar oficial en el último año. Pero las regularidades observadas tienen aire de familia con la actual situación.

El análisis de los saltos cambiarios, aunque referidos al dólar “libre”, puede extrapolarse a la actualidad, en la medida que la expectativa de “corrección” de una brecha cambiaria de más de 100% implicarían una devaluación del dólar oficial que impactaría la inflación y el dólar libre.
De un lado, la evolución reciente del dólar “oficial” no solo fue menor a la inflación, sino también a las tasas de interés bancarias. Del otro, el análisis del estudio sobre los momentos de quiebre, aunque referidos a tipos de cambio “libre”, puede extrapolarse a la actualidad, en la medida que la expectativa de “corrección” de una brecha cambiaria de más de 100% implicaría una devaluación del dólar oficial que a su vez impactaría -en principio, más atenuadamente- en la inflación y el dólar libre.

En otras palabras, según el análisis de las “correcciones cambiarias” de los últimos 80 años que hizo el propio Banco Central, cabría esperar un nuevo “episodio”, que sería tanto más violento cuanto más se prolongue el actual esquema.

“La reducción de la dolarización financiera -cierra el análisis- es un desafío de largo aliento no solo para este BCRA, en relación a la adopción de regímenes monetarios-cambiarios específicos, sino para la estrategia de desarrollo adoptada por el Estado Nacional”.